硫磺行情过山车：大宗商品的诱惑与风险

今年6月中旬，镇江港颗粒硫磺报价冲上每吨11850元，是年初的3倍多，创下历史新高。三个月后的9月20日，同一港口的主流报价已回落至每吨7200元。高位接货的买家，每吨账面浮亏约4650元。

更棘手的是另一笔账。同期中东硫磺离岸合约价仍在每吨850美元以上，加上运费和战争险，运到中国港口成本超过1000美元。国内价格跌了，进口成本没跌。海外货进来就亏，国内货又卖不动，两头受堵。

冷门副产品，如何站上风口

硫磺长期是化工品中的冷门品种。它几乎全部来自炼油厂和天然气净化厂的脱硫环节，是典型的副产品。2004年国内价格最低时每吨约800元，2008年一度冲到近6000元，2022年在4000元上下，这几次在业内已算大行情。

转折出现在2025年，起因是需求结构变了。印尼湿法冶炼镍项目大量投产，每生产1吨镍中间品（MHP）要消耗10至12吨硫磺；国内磷酸铁锂产能快速扩张，也要用到大量以硫磺为原料的硫酸。据上海有色网测算，这两项在2025年合计新增硫磺需求超过800万吨。同一年，中东硫磺离岸价从每吨约170美元涨到约520美元。

供给为什么跟不上？根子在副产品属性。炼厂产多少硫磺，取决于加工了多少原油和天然气，与硫磺卖什么价关系不大。需求随价格而动，供给却纹丝不动，价格就成了唯一的调节阀。 这是本轮行情的底层逻辑，也是后来暴涨的前提。

霍尔木兹：一道海峡卡住半个市场

2月28日美伊冲突爆发，霍尔木兹海峡陷入事实封锁，通航量下降约九成。全球海运硫磺贸易近一半要经过这里。据上海有色网统计，冲突持续的三个半月里，波斯湾内有80万至100万吨已装船硫磺运不出来，同期实际运出的仅约8万吨。

随后几个月，各国陆续收紧出口。4月7日，土耳其宣布禁止硫磺出口；5月，中国暂停硫酸出口，印度炼厂虽无官方禁令，也停止了对外销售；6月下旬，俄罗斯将出口禁令延长至年底，哈萨克斯坦无限期停止出口，仅对俄罗斯例外。

这些措施在国际规则上并非没有依据。世贸组织《关税与贸易总协定》第十一条原则上禁止数量限制，但允许成员为防止或缓解粮食及其他必需品的严重短缺，临时限制出口。硫磺关系磷肥，磷肥关系粮食，各国都可以说自己是在保障化肥供应。问题在于，一国限制出口是合理自保，多国同时限制，国际市场上能买到的货就越来越少。国际食物政策研究所（IFPRI）数据显示，今年上半年全球单质硫出口从1350万吨降至900万吨，减少三分之一，其中近四分之三的降幅来自海湾地区。

国内价格由此一路上行：3月初每吨4150元，4月初突破6500元，6月上中旬冲上11850元。据生意社统计，全国港口库存6月下旬降至约75万吨，为2017年7月以来最低。

涨价之后，利润在产业链上重新分配

涨价的好处，主要落在手里有货、成本又不随行情变动的企业身上。

自产硫磺的炼化企业受益最直接。硫磺对它们是副产品，原料成本不变，售价却涨了几倍。荣盛石化在投资者互动平台表示，旗下子公司硫磺设计产能合计约121万吨/年。冶炼酸企业同样受益，铜、铅锌冶炼回收的硫酸不需要硫磺作原料，西部矿业上半年归母净利润同比增长123%。以硫磺贸易和供应链服务为主业的上海雅仕，预计上半年净利润同比增长四到五倍。资本市场反应更快，截至5月13日，A股硫磺概念股年内平均上涨30.69%。

另一头是磷肥厂。生产10吨磷酸一铵或二铵，大约要用4吨硫磺。正常年份，硫磺占磷肥生产成本的三到三成五；到行情高点，单硫磺一项的成本就超过了磷肥平时的全部成本。磷肥又受国内保供稳价政策约束，成本涨了也无法转嫁给下游。湖北宜化介绍，5、6月硫磺价格最高时，大中型磷肥企业普遍亏损，完全依赖外购硫磺的小企业，每生产1吨磷酸二铵亏损超过1000元。据隆众资讯统计，7月国内磷酸二铵产能利用率仅38%。

海外情况类似。美国磷肥巨头美盛公司将佛罗里达和路易斯安那两地工厂的开工率削减约一半。印尼MHP月产量从1月的4.2万吨降至6月的2.99万吨。埃及、巴西、印度的磷肥企业也相继减产。

利好还在，价格先掉了头

最容易让新入场者看错的，是下面这个现象。

到9月下旬，霍尔木兹海峡并未恢复正常。6月中旬停火，海峡一度重开，但7月冲突再起，据联合国新闻报道，海峡通航再次接近停滞。9月14日，也门胡塞武装宣布控制红海南部的大小哈尼什群岛，部分中东货物绕道红海的航线也多了变数。各国出口禁令一项都没有取消。按“供应紧张”的思路推，价格应该继续涨。

实际上，国内价格较高点已跌去约四成。原因主要有四条。

一是高价把需求打掉了。 磷肥、钛白粉、湿法镍的下游企业不会长期亏本生产，减产的减产，停产的停产，还有的改用其他硫源。云天化正在推进磷石膏制酸项目；西南一家磷肥企业在建两套硫铁矿制酸装置，合计产能90万吨/年。新洋丰测算，磷石膏制酸的成本平衡点对应硫磺价格约每吨2400元。硫磺价格在这个水平之上停留越久，替代路线就越划算。替代项目一旦建成，这部分需求就不会再回到硫磺。

二是硫酸先跌了。 中国5月暂停硫酸出口后，原本用于出口的硫酸回流国内。冶炼酸成本低，价格跌破千元仍有利润，下游纷纷改买冶炼酸。据卓创资讯数据，9月24日硫酸现货价为每吨1737.5元，一周下跌5.57%，安徽、湖北、江西部分酸厂报价已跌破千元。硫磺的主要用途就是制硫酸，硫酸卖不动，硫磺自然跟着滞销。

三是库存回来了。 港口库存从6月下旬的约75万吨回升至8月底的94.66万吨。库存低时，到港的货很快被抢走；库存回升后，买家可以慢慢等。8月下旬起，各地炼厂的硫磺竞拍多次流拍。

四是情绪反转比基本面快。 6月15日停火消息传出后，镇江港价格十多天里从11750元跌到9200元。高位囤货的贸易商，在价格下跌时又集中抛售。行业媒体此前就评论过：现在囤货的人，大概率就是将来砸盘的人。

结果就是开头说的倒挂。据生意社数据，9月卡塔尔能源的硫磺离岸合约价为每吨880美元，仅比8月下调10美元。按科威特8月合约价测算，加上运费和最高约200美元/吨的战争险附加费，硫磺运到中国南方港口的理论成本超过每吨1070美元。这个美元价格还要按汇率折算成人民币，再加13%的进口增值税和港口杂费，才是进口商的实际成本，明显高于国内7000多元的现货价。海关数据显示，8月中国硫磺进口量同比下降65%，隆众资讯预计9月进口量可能再创新低。

倒挂限制了跌幅，因为海外货源进不来；也限制了涨幅，因为下游还没恢复采购。隆众资讯分析师判断，年底价格可能回落至每吨6000元左右，今年跌破5000元的可能性不大，明年则不排除。云天化的看法是，每吨七八千元的硫磺仍然偏贵。

高位接货的人，通常亏在哪里

这轮行情里亏钱的，不只是看错方向的人。更常见的情况是，参与者根本没意识到，自己在合同和物流环节承担了哪些风险。

第一，货在海上，价格风险谁来扛。 按《国际贸易术语解释通则》（Incoterms 2020），FOB、CFR、CIF三种条件下，货物风险都是在装运港货物装上船时，由卖方转移给买方。一船中东硫磺运到中国要走几个星期，绕道的话更久，这段时间的价格波动全部由买方承担。6月12日至24日，国内价格下跌近3000元，一艘3万吨的船，账面损失接近9000万元。

第二，离岸价降了，到岸成本反而可能更高。 8月，科威特将硫磺离岸价下调85美元/吨，是当月中东各家中降幅最大的，但战争险附加费最高达到200美元/吨。FOB条件下，租船和保险由买方安排，战争险、绕航费、滞期费都是买方的事。只盯着离岸报价、不算到岸成本，在战时贸易中最容易误判。

第三，长协合同也靠不住。 今年不少进口商的长协合同遭遇外商临时提价、延迟交货甚至违约，有时报价一天变几次。需要分清的是，海峡封锁这类事件可能构成不可抗力，可以免除或推迟交货义务；但单纯的价格上涨通常不构成不可抗力。卖方以“涨价”为由不交货，买方是有索赔依据的。只是跨境追偿要经过仲裁、申请承认和执行等程序，对中小贸易商来说时间长、费用高。业内现在的做法是把大合同拆成多份小合同、分散供应商，并在合同中写清航运延误、不可抗力和价格调整的处理办法。国际商会的不可抗力条款与艰难情势条款示范文本，可以作为参考。

第四，银行审的是单据，不是货。 一种商品突然紧缺时，市场上会冒出很多自称“有现货”的中间人。他们通常要求高比例预付款，只提供提单或检验报告的复印件，所说的仓库和交货港也无从核实。按《跟单信用证统一惯例》（UCP600）第五条，银行处理的是单据，不负责核实货物是否真实存在。用信用证付款，能保证卖方交出相符单据才能收款，却保证不了单据背后有货。货权要靠正本提单、可核实的仓单和第三方监管来控制，而这些手续，恰恰在货源紧张、各方都急于成交时最容易被省略。

第五，资质和对冲工具。 硫磺属易燃固体，经营、仓储和运输都有危险化学品方面的资质要求，想临时跨行做硫磺生意并不容易。国内目前也没有可用于对冲的期货品种。据路透社6月报道，大连商品交易所正在加快筹备硫磺期货，最早可能在四季度推出，但时间尚未确定，仍需审批。在此之前，持有硫磺现货就得自己扛下全部价格风险。

硫磺之外

硫磺这一轮涨跌，在大宗商品市场上并不新鲜。供给缺乏弹性的商品，一旦遇上需求增长和地缘冲突叠加，价格会涨到极端水平。价格过高之后，下游减少需求、改用替代品，贸易商囤货和投机资金进场，这些因素又会让价格以同样剧烈的方式跌回来。

对外贸企业而言，大宗商品的风险往往不只在价格涨跌上，更多藏在贸易术语、保险、合同条款和单据安排里。这些安排决定了价格变化时，损失由谁承担。

硫磺价格接下来怎么走，要看霍尔木兹海峡何时真正恢复通航、各国出口禁令何时放开、下游企业能恢复多少开工，还要看月底中东产油国公布的10月合约价。这些因素眼下谁也说不准，参与这个市场的企业，只能按这种不确定性来安排业务。

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数据说明：文中价格为各机构公开报价或测算值。不同机构在品种（颗粒、液体、固体）、地区（华东港口、山东、西北）和统计时点上口径不一，同一时期的数字可能相差数百元。文中按3万吨船型估算的账面损益仅用于说明风险量级。本文不构成任何投资或交易建议。

数据来源：上海有色网、隆众资讯、生意社、卓创资讯、国际食物政策研究所、海关总署及上市公司公告、公开报道。